Recientemente se han publicado dos libros sobre la historia de la crisis financiera posterior a 2007-2008. El primero es The Lords of Easy Money: How the Federal Reserve Broke the American Economy, de Christopher Leonard, y es mi favorito de los dos. El Sr. Leonard describe muy bien el entorno financiero posterior a la crisis de una forma que es coherente con la Teoría Austriaca del Ciclo Económico (TACE) sin nombrarla. Me lo esperaba, ya que el autor es un periodista que escribe para un público masivo y no un profesional de las finanzas.
El segundo libro es The Price of Time: The Real Story of Interest, de Edward Chancellor. Este libro es importante por su título, su tema (la historia de los tipos de interés) y por haber sido galardonado recientemente con el 19º premio anual Hayek Book Prize del Manhattan Institute. Teniendo en cuenta los acontecimientos económicos que se han desarrollado desde 2008, una historia de los tipos de interés desde la perspectiva de la economía austriaca debería ser un libro interesante.
Al leer El precio del tiempo me sorprendió tanto la frecuencia con que el autor citaba y hacía referencia a economistas de la corriente dominante (por ejemplo, Keynes, Irving Fisher), como el debate limitado y de alto nivel sobre la TACE. Al final de esa discusión, se concluye correctamente que «si la exactitud de la predicción es lo que importa para la teoría económica, como Milton Friedman afirmó más tarde, entonces la interpretación de Hayek [es decir, la TACE] debería haberse convertido en la sabiduría recibida de su profesión». Sin embargo, la interpretación austriaca de los 1920 y sus consecuencias ha sido más o menos borrada de los libros de historia, mientras que la visión monetarista de Fisher se ha convertido en la sabiduría popular» (p. 101).
Nótese que la exactitud de las predicciones es fundamental para el método científico, independientemente de las afirmaciones del difunto Milton Friedman. No obstante, a partir de este punto, la narrativa del libro podría haberse enmarcado en torno a: (1) el registro histórico, (2) las narrativas dominantes en torno a ese registro, y (3) las interpretaciones basadas en la TACE para evaluar esas narrativas en relación con las consecuencias esperadas y reales de las políticas monetarias empleadas. Este último punto es importante porque los líderes políticos, los economistas convencionales y los medios de comunicación suelen ignorar las diferencias entre las consecuencias esperadas y reales de las políticas monetarias aplicadas. Por lo tanto, merece la pena destacarlo aquí, especialmente desde que las transferencias de ingresos tras las políticas monetarias de 2008 y posteriores han recibido cobertura mediática.
Es bien sabido que las políticas monetarias fáciles —como la «relajación cuantitativa» en todas sus formas— benefician al sector financiero porque ese sector recibe y utiliza el dinero nuevo antes que los demás. La intención declarada de esas políticas es inundar el sector financiero con dinero nuevo (es decir, liquidez, que deprime artificialmente los tipos de interés) para que ese sector conceda liberalmente crédito a la economía real para financiar iniciativas de crecimiento real. Esto no es lo que ha ocurrido desde 2008; en su lugar, el nuevo dinero inyectado en el sistema ha circulado generalmente a través del sector financiero, beneficiando así a ese sector y a los sectores que lo explotan (por ejemplo, a través de recompras de acciones impulsadas por la deuda y acuerdos de desarrollo corporativo), a expensas de la economía real.
A medida que el nuevo dinero inundaba el sector financiero, generaba ingresos y rendimientos que beneficiaban a las instituciones e inversores de alto nivel a expensas de la calle principal. Significativamente, esas instituciones e inversores están poderosamente incentivados para presionar a favor de políticas sostenidas de dinero fácil, lo que sigue siendo pasado por alto e ignorado. Como observó Joseph Salerno:
En general, la pregunta «Cui bono?» —o «¿Quién se beneficia?»— de los cambios en las políticas y las instituciones recibe muy poca atención... Esto no quiere decir que los nuevos historiadores económicos no hayan intentado explicar la distribución agregada ex post de la renta que resulta de un cambio dado en el marco institucional o en el régimen político. Lo que su método les impide hacer es identificar los propósitos ex ante así como las ideas sobre los medios más eficaces para lograr estos propósitos que motivaron a los individuos específicos que presionaron a favor o iniciaron el cambio que efectuó una nueva distribución de la renta (History of Money and Banking in the United States: The Colonial Era to World War II de Murray Rothbard, p. 9).
Para ilustrar su importancia, consideremos lo siguiente: Ben Bernanke aceptó un puesto lucrativo en una gran institución financiera (Citadel) al término de su presidencia de la Reserva Federal. Del mismo modo, Janet Yellen ganó entre 710.000 y 760.000 dólares de una gran institución financiera (también Citadel) por los discursos que pronunció tras su presidencia de la Reserva Federal. Como mínimo, comportamientos como éste —y por desgracia son muchos— son conflictos de intereses previsibles que deberían haberse tenido en cuenta y gestionado antes de continuar con las políticas monetarias radicales tras la crisis de 2007-2008. Significativamente, estos comportamientos también deberían ser objeto de una intensa revisión, análisis y debate en los más altos niveles del gobierno, así como en los medios de comunicación y en el mundo académico, pero eso no ha ocurrido.
Los señores del dinero fácil perfila bien desarrollos como los anteriores para un lector profano. Lo más cerca que El precio del tiempo llega a estar de explicar por qué no enfocó su narrativa de esta manera, aunque toca el tema, fue durante un debate sobre El camino a la servidumbre de Friedrich Hayek:
Aunque el economista austriaco [Hayek] escribió extensamente en otros lugares sobre la política monetaria y los tipos de interés —y, en particular, sobre cómo el dinero fácil interfería con el «mecanismo de dirección» de la economía— estos temas no se abordan directamente en El camino a la servidumbre. Sin embargo, dado que la fijación de los tipos de interés es sólo un aspecto de la planificación central, las preocupaciones de Hayek son relevantes para nuestra comprensión del mundo posterior a Lehman (p. 295).
Comprendo que los lectores afines a la corriente dominante constituyen un gran porcentaje de las personas que compran libros de historia financiera. Sin embargo, ¿por qué no emplear con rigor una teoría como la TACE, que no sólo contrasta con las teorías y acciones de la corriente dominante, sino que también ha dado buenos resultados en la práctica (por ejemplo, Reflexivity, Business Cycles and the New Economy, de Joseph Calandro) y es conocida por muchos profesionales de los servicios financieros e inversores? A continuación revisé la bibliografía del libro y observé que enumera varios textos de economía austriaca, entre ellos: Monetary Theory and the Trade Cycle de Hayek, Human Action de Mises, y America’s Great Depression de Rothbard, lo que ahondó mi confusión.
Sin conocer al autor, me puse en contacto con varios amigos que son inversores profesionales y conocedores de la TACE para comentar este tema y conocer sus opiniones al respecto. En general, se adujeron dos razones para explicar la omisión de un análisis riguroso de la TACE en un libro como éste. La primera coincide con observaciones anteriores, a saber, que un gran porcentaje de los lectores que compran libros de historia financiera son partidarios de la economía dominante, lo que sugiere que la narración puede haberse adaptado para atraer a ese tipo de lectores.
En segundo lugar, tras la crisis financiera, algunos defensores de la TACE predijeron repetidamente fuertes aumentos de la inflación de los precios al consumo, que hasta hace poco no se habían materializado, y un colapso del mercado, que aún no se ha producido. Estas predicciones prematuras repercutieron negativamente en la cobertura práctica de la TACE, lo que puede haber influido en el autor.
Algunos comentarios sobre la predicción financiera en general. En primer lugar, como la inversión y la práctica financiera implican aspectos cuantitativos, cualitativos y de comportamiento, la predicción financiera tiende a ser más direccional que precisa. Por lo tanto, es apropiado y valioso concluir en determinadas circunstancias que el riesgo de una pérdida grave es alto y debe gestionarse activamente. En cambio, no suele ser apropiado predecir el momento exacto del desplome de un mercado porque nadie lo sabe, ni puede saberlo.
En segundo lugar, cuando los economistas y periodistas de la corriente dominante mencionan la inflación, lo hacen en el contexto del Índice de Precios al Consumo (IPC), cuyo uso suele rechazar la economía austriaca (por ejemplo, The Many Failures of the CPI, de Mark Thornton). No obstante, el IPC se utiliza ampliamente, por lo que es importante comprender que se trata de un número calculado, no de un número científico, y que sus cálculos se han modificado a lo largo del tiempo por diversas razones. Las consecuencias prácticas de esto son significativas, por ejemplo, en octubre de 2022, la inflación medida con la metodología de cálculo entonces vigente del IPC era del 7,7%, lo que suponía un máximo de varias décadas. Sin embargo, si se midiera el IPC con la metodología de cálculo de 1980, sería el doble. Por lo tanto, el IPC no es representativo de la verdadera carga para el consumidor de las políticas de dinero fácil, y como tal no es propicio para los análisis financieros estratégicos prácticos.
Por último, aunque la inflación de los precios de consumo no apareció tan rápidamente como muchos de nosotros pensábamos —y eso me incluye a mí—, la inflación de los activos siguió produciéndose a medida que se inyectaba y circulaba dinero nuevo en la economía. Entender que el dinero que se inyecta en una economía genera efectos a medida que entra y circula por (y/o a través de) esa economía es algo valioso que hay que conocer y seguir activamente. Hacerlo puede ayudar a informar tanto la asignación de activos como la estrategia de gestión de riesgos desde una perspectiva tanto de inversión como de finanzas corporativas. En El precio del tiempo se podría haber hecho hincapié en este aspecto mediante descripciones de las intervenciones monetarias de los bancos centrales y los efectos resultantes, y luego contrastarlas con análisis basados en la TACE. Este enfoque habría sido muy convincente, sobre todo si se compara con las afirmaciones y narrativas de los economistas convencionales y de sus medios de comunicación.
Para terminar, merece la pena leer los tres libros mencionados en este artículo, sobre todo El camino a la servidumbre, dadas las tendencias sociales y políticas de los Estados Unidos. Desde el punto de vista financiero, yo empezaría por Los señores del dinero fácil y luego por El precio del tiempo.
